Finanse behawioralne
Z Kredytopedia
Spis treści |
[edytuj] W jaki sposób podejmujemy decyzje?
Ludzie często podejmują decyzje inwestycyjne pod wpływem impulsu, sugestii znajomego, specjalistów wypowiadających się w prasie czy naśladując poczynania pozostałych uczestników rynku. Z kolei gdy przychodzi nam podejmować decyzję dotyczącą kupna np. sprzętu domowego, potrzebujemy długich debat, rozpatrzenia wszystkich wad i zalet produktu. Sugeruje nam to, że ceny rynkowe są ustalane bardziej na bazie emocji niż racjonalnego osądu. Ekonomiści zaczęli się bardziej intensywnie interesować tym zjawiskiem w kontekście giełdy i jej uczestników dopiero w ciągu ostatnich 10 lat XX wieku [1]. Jednym z nich był amerykański ekonomista Daniel Kahneman, który w 2002 r. otrzymał Nagrodę Nobla za ponad ćwierćwiecze badań nad zachowaniami inwestorów i rynków finansowych [2]. Wynikiem prac, które prowadził wraz ze swoim współpracownikiem - Amosem Tverskim oraz setkami innych badaczy, było powstanie nowej dziedziny określanej finansami behawioralnymi lub po prostu psychologią rynków finansowych. Finanse behawioralne to nic innego jak wykorzystanie psychologii w finansach.
"Spędzamy zbyt dużo czasu, starając się pokonać rynek, a za mało poświęcamy go na zwalczanie naszych słabości" M. Pring, Psychologia inwestowania
[edytuj] Jak stracić szybko kapitał, czyli powstawanie bąbli spekulacyjnych
Jednym ze zjawisk, charakterystycznych dla rynków finansowych, które tłumaczą finanse behawioralne, są bąble spekulacyjne. Bąbel spekulacyjny to stan rynku, w którym cena dobra rażąco odbiega od jego rzeczywistej wartości. Są one następstwem podobnych oczekiwań licznych inwestorów co do kształtowania się przyszłych cen. Powstanie spekulacyjnej bańki może być np. związane z pojawieniem sie nowej gałęzi przemysłu lub nowej technologii, których przyszłe zyski są przeceniane, a przedsięwzięcia z nimi związane przyciągają nieproporcjonalnie duży kapitał (doskonałym przykładem jest tutaj „bańka internetowa” z 2000 roku), zmianą systemu ekonomicznego, wojną i podobnymi zjawiskami. Wszechobecny optymizm inwestorów, opierający się początkowo na racjonalnych przesłankach (połączenie szybkiego wzrostu gospodarczego i niskiej inflacji), prowadzi do wzrostu cen akcji, a im szybciej rosną, tym bardziej wzbudzają apetyt na szybki zysk. W rezultacie coraz więcej i więcej inwestorów kupuje akcje, co sukcesywnie zwiększa ich ceny itd. Nadmierny optymizm zaczyna w pewnym momencie górować nad racjonalną i wiarygodną oceną wartości akcji.
Następnym etapem jest napływ niedoświadczonych inwestorów skuszonych ponadprzeciętnymi zyskami, którzy dotychczas nie zajmowali się giełdą. Prawie wszyscy zaczynają kupować akcje często za oszczędności życia. Ten nadmierny optymizm podtrzymywany jest przez inwestorów instytucjonalnych, prasę specjalistyczną, a nawet rząd. Wszyscy myślą tylko o rosnących kursach akcji. Ludzie zaczynają wykazywać mentalność tłumu. Zachowania stadne są typowe dla rynków finansowych i nie da się ich całkowicie wyeliminować w warunkach niepewności, jaką charakteryzuje się inwestowanie na rynkach finansowych. Inwestorami zaczyna kierować podświadomość, rozumują w bardzo prosty sposób, działają impulsywnie podążając za trendem. Jedni, kierując się czysto spekulacyjnymi pobudkami, kupują akcje wierząc, że większy „głupiec” odkupi je od nich po wyższej cenie w przyszłości (ale trzeba bardzo uważać żeby nie zostać ostatnim „głupcem”, który zaoferuje najwyższą cenę). Inni wierzą, że skoro aktualnie ceny akcji rosną, to będzie tak również w przyszłości.
"Zasada nr 1: nigdy nie trać pieniędzy. Zasada nr 2: nigdy nie zapominaj o zasadzie nr 1." Warren Buffett
Ostatecznie jednak większość inwestorów zdaje sobie sprawę, że nie ma żadnych fundamentalnych podstaw do tak wysokich wycen. Dochodzi wtedy do załamania ceny i pęknięcia bąbla. Nagle wszyscy wpadają w panikę i zaczynają masowo sprzedawać swoje akcje, ale po cenach dużo niższych niż wcześniej kupili. Często mówi się „człowiek uczy się na własnych błędach”, jednak inwestorzy zapominają o doświadczeniach z przeszłości. Sławne ostrzeżenie George’ a Santayany brzmi: „Ci, którzy zapominają o przeszłości, są skazani na jej powtarzanie”. Dlatego też bąble spekulacyjne powstawały, powstają i będą powstawać. Nie sposób oczekiwać racjonalnych, przemyślanych działań wśród inwestorów w obliczu spekulacyjnej bańki. Należy pamiętać, że cechą charakterystyczną bąbli jest ich masowy charakter, szum informacyjny i – z punktu widzenia teorii – właśnie nieracjonalność. Podczas trwania bańki spekulacyjnej chciwość inwestorów wygrywa ze strachem, przez co ich działania odbiegają od racjonalnych.
"Jeżeli reagujesz na nowości tak samo jak inni uczestnicy rynku, wówczas jesteś skazany na podobne pułapki. Ale jeżeli potrafisz wznieść się ponad tłum, opanować swoje emocje poprzez ścisłe przestrzeganie starannie opracowanego planu inwestycyjnego, wówczas masz o wiele większe szanse na sukces." M. Pring, Psychologia inwestowania
[edytuj] Skazani na powtarzanie historii
Takich przykładów nieracjonalnych zachowań inwestorów na rynkach finansowych można wyliczać pewnie w nieskończoność, gdyż od zawsze tracili oni zdrowy rozsądek w pogoni za zyskiem bez względu na rynek, na jakim działają. Poniżej zostaną przedstawione przykłady nieracjonalnych zachowań inwestorów.
"Inwestowanie to nie gra, w której facet z IQ 160 pokonuje faceta z IQ 130. Jeżeli jesteś przeciętnie inteligentny, to co potrzebujesz, to kontrola nad emocjami, które innych wpędzają w kłopoty" Warren Buffett
W licznych źródłach najczęściej wymienia się przykład boomu kwiatowego z lat 30-tych XVII wieku, inaczej tulipomanii, kiedy to przedmiotem manii giełdowej stały się cebulki kwiatów. Ciężko w obecnych czasach w to uwierzyć, ale za niektóre ich odmiany można było kupić ziemię czy dom. Bańka pękła w 1637 roku, gdy zdano sobie sprawę, że tak wysoki popyt na niewyobrażalnie drogie kwiaty nie może trwać wiecznie i zaczęto je masowo sprzedawać [3].
Podczas boomu na dany sektor, inwestorzy często nie zadają sobie nawet trudu, by bliżej się przyjrzeć spółce, w którą inwestują. Było tak podczas hossy związanej z sektorem lotniczym, która miała miejsce pod koniec lat 20-tych XX wieku, kiedy to ogromnie wzrosło zainteresowanie akcjami Seaboard Airlines (właściwa nazwa Seaboard Air Line Railroad) prowadzące do znacznego wzrostu ich ceny. Jak się później okazało, była to spółka kolejowa a nie lotnicza, która jedynie zmieniła swoją nazwę. Podobna sytuacja miała miejsce podczas „bańki internetowej” w 2000 roku, kiedy to kupowano wszystko co miało w nazwie „.com”, nawet jeżeli spółka nie miała nic wspólnego z branżą internetową.
Kolejnym przypadkiem braku rozsądku inwestorów jest boom jaki miał miejsce w latach 80-tych XX wieku w Japonii. Dotyczył on przynależności do klubów golfowych, gdzie sport ten stał się oznaką prestiżu i symbolem bogactwa. Pod koniec lat 80-tych za przynależność do najbardziej ekskluzywnych klubów płacono nawet 1-2,7 mln dolarów [4]. Doszło do tego, że w 1982 roku opublikowano tzw. „golfowy indeks Nikkei”, który wskazywał średnią cenę za przynależność do 500 klubów golfowych. Z czasem stał się on najważniejszym wskaźnikiem na tamtejszym rynku nieruchomości. W latach bańki, wartość indeksu wzrosła ze 100 w 1982 roku do 948,2 punktów osiem lat później [5]. Oczywiście już na początku lat 90-tych balon pękł, uderzając we właścicieli i w banki, które kredytowały powstawanie nowych klubów. Wartość akcji i wysokość kredytów bywają ściśle ze sobą powiązane. Bierze się to z tego, że przedsięwzięcia wiążące się z jakimś novum na rynku przyciągają nieproporcjonalnie dużo kredytu, a biorąc pod uwagę czynniki fundamentalne, np. wysokie ryzyko z nimi związane, nie powinny w ogóle takiego uzyskać. Z drugiej strony, banki udzielają kredytów dużym spółkom pod zastaw ich akcji. Gdy ich cena gwałtownie spada podczas kryzysu, zmniejsza się również wartość zabezpieczenia. Jeśli pożyczkobiorcy nie są w stanie uzupełnić rynkowej wartości przedstawionych zastawów, bankom nie pozostaje nic innego jak sprzedać zastawione papiery, co pogłębia spadek ich cen [6]. Między innymi z tych powodów, bańki spekulacyjne są szkodliwe dla całej gospodarki, gdyż zaburzają akcję kredytową banków.
[edytuj] Nieprofesjonalni profesjonaliści
Do powstania bąbli takich, jak te omówione powyżej, nie wystarczą jedynie irracjonalne zachowania indywidualnych inwestorów, gdyż bąble odnoszą się do zachowania całego rynku. Finanse behawioralne wskazują, iż powszechne błędy i uprzedzenia, wynikające z psychiki ludzkiej i z tego jak myślimy, są powielane nie tylko przez inwestorów indywidualnych, ale i profesjonalistów. Zgodnie z założeniami psychologii rynków finansowych, o krótkoterminowych zmianach cen akcji decydują stadne i często irracjonalne zachowania różnych inwestorów. Ciekawe jest jednak to, że nie zachowują się tak jedynie indywidualni inwestorzy, ale często też instytucjonalni - zarządzający funduszami inwestycyjnymi. Liczba indywidualnych inwestorów z dnia na dzień rośnie. Każdy z nich uważa się za wyjątkowego. Wierzy, że to właśnie jemu się uda. W momencie podejmowania decyzji o inwestowaniu najczęściej kierują się ogólnym nastrojem rynku, szumem informacyjnym i podążają za trendem. Badania wskazują, że tylko jedna trzecia zmian cen akcji poparta jest istotnymi zdarzeniami lub informacjami mogącymi wpłynąć na wartość spółek. To głównie inwestorom indywidualnym przypisuje się kreowanie na rynku fal optymizmu lub pesymizmu. Zarządzający funduszami inwestycyjnymi, choć mają do dyspozycji różnorodne analizy danych źródłowych, często podążają za tłumem drobnych inwestorów, co powoduje jeszcze większe odchylenia cen akcji od ich wartości fundamentalnej. Pomimo, iż część inwestorów instytucjonalnych zdaje sobie sprawę, że ceny akcji są przewartościowane, rzadko decydują się na wycofanie z wyścigu po zyski. Wynika to z dwóch rzeczy: po pierwsze, muszą osiągać stopy zwrotu nie gorsze niż ich konkurencja, a po drugie, ulegają presji inwestorów indywidualnych, których przyciągają stopy zwrotu poszczególnych funduszy. Zarządzający funduszami inwestycyjnymi boją się sprzedawać aktywa, których cena rośnie w sposób nieuzasadniony, gdyż spadłyby ich stopy zwrotu w stosunku do innych funduszy. To skutkowałoby odwróceniem się od nich przynajmniej części klientów, co doprowadziłoby do spadku dochodów z tytułu opłat za zarządzanie. Ponadto, zawsze istnieje ryzyko, że zarządzający innymi funduszami posiadają informacje, których oni nie mają, więc lepiej podążać za innymi, bo może się to okazać słuszne. W socjologii nazywa się to zjawisko „niewiedzą wielu”.
[edytuj] Pułapki psychologiczne na giełdzie
Jak widać, niełatwo osiągnąć obiektywizm, czy to inwestorom indywidualnym czy instytucjonalnym, ponieważ wszyscy ludzie ulegają napadom strachu, chciwości, nieomylności własnych opinii i innym uczuciom, które uniemożliwiają racjonalny osąd i zachowanie. Tym również zajmuje się psychologia rynków finansowych przyczyniając się do rozwoju analizy preferencji inwestorów co do podejmowanego poziomu ryzyka. Krótko mówiąc, odwieczna niepewność co do zachowania się giełdy rodzi emocje, pod których wpływem są podejmowane decyzje. Stąd, jak już wcześnie zostało podkreślone, często są one irracjonalne. Finanse behawioralne tłumaczą to pewnymi cechami, charakterystycznymi dla większości inwestorów.
Awersja do strat. Według głównych twórców teorii finansów behawioralnych, inwestorzy przywiązują dużo większą wagę do strat niż do zysków i stąd cechuje ich silna awersja do strat [7]. Przejawia się to tym, że nawet niewielki zysk może skłonić inwestorów do wycofania się z inwestycji byleby dalej nie ryzykować, ale z drugiej strony nawet przy małych stratach są skłonni dużo zaryzykować, by się „odegrać”. Inwestorom ciężko jest pogodzić się z poniesioną stratą, a poniesione wcześniej koszty zmuszają ich do dalszych działań. Z drugiej strony, kierują się przeświadczeniem, iż dopóki nie wycofają się z inwestycji nie muszą przyznawać się do poniesionych strat… Niechęć do ponoszenia strat nie jest niczym zaskakującym, gdyż jest jedną z najbardziej typowych cech zachowania każdego człowieka, ale ciekawym jest jak skłania nas do zachowań prawdziwie irracjonalnych. Przykładem tego zjawiska są relatywnie wysokie ceny opcji oferujących wypłaty za przybranie przez cenę dobra bazowego wartości skrajnych, w przypadku których jest mała szansa, że cena instrumentu bazowego w ogóle je osiągnie [8].
Krótkowzroczność w inwestowaniu... Awersja do ponoszenia strat w krótkiej perspektywie wynika z krótkowzroczności w ocenie ryzyka (związane z nadmierną impulsywnością) oraz z unikania nadmiernych emocji, czyli niechęci do strat. Inwestorzy, którzy bardzo często sprawdzają notowania spółek stanowiących ich portfel, reagują na bieżące wahania cen i nie traktują inwestowania na giełdzie jako długoterminowego procesu, lecz jako zbiór wielu jednorazowych posunięć o krótkoterminowym charakterze (portfel takich inwestorów z reguły składa się w 50% z akcji i 50% z obligacji) [9]. Jednakże im inwestorzy rzadziej analizują swój portfel, tym bardziej rośnie ich skłonność do ryzyka, a więc inwestują większość swoich środków w akcje, co w dłuższej perspektywie umożliwia potencjalnie wyższy zysk. Psychologiczny aspekt krótkowzrocznej awersji do ryzyka jest charakterystyczny tak dla inwestorów indywidualnych, jak i instytucjonalnych. Wiąże się to z koniecznością częstego publikowania wyników finansowych osiąganych przez fundusze inwestycyjne. Muszą one stale wykazywać możliwie wysokie stopy zwrotu, co ma wpływ na ocenę ryzyka. Z jednej strony chciałyby inwestować na giełdzie, dzięki czemu w dłuższej perspektywie osiągnęłyby wysokie stopy zwrotu. Jednak z drugiej strony, obawiają się dużej zmienności cen akcji, co mogłoby zaszkodzić ich wynikom w krótkim okresie, na których opierają się ich klienci. Inteligentny inwestor często kupuje akcje podczas bessy po okazyjnej cenie, gdyż wie, że w długiej perspektywie ich wartość wzrośnie, choć w krótkiej prawdopodobnie straci, bo nigdy nie wiadomo czy trafiło się już na największy dołek.
"Nie myśl o akcjach krótkoterminowo. Pomyśl o spółce w kategoriach długoterminowych." Warren Buffett
Pycha. Inwestorzy są narażeni na inne niebezpieczeństwo, jakim jest chociażby przesadne zaufanie do własnych umiejętności, które są podsycane przypadkowymi zyskami. Wykształca się w nich przeświadczenie, że są wyjątkowi i znaleźli magiczny sposób na osiąganie zysków. Wierzą, że potrafią przewidzieć dokąd podąży tłum, a za nim cena. Wierzą w to tym bardziej, że wiara tego rodzaju czasami rzeczywiście przeradza się w samospełniającą się przepowiednię. Inwestują więc coraz więcej środków, kupując kolejne akcje, często nawet na kredyt, i podejmują coraz to większe ryzyko, a w rezultacie osiągają mniejsze stopy zwrotu oraz zwiększają potencjalne straty. Na giełdzie przekłada się to na zwiększanie amplitud wahań kursów akcji.
"Nie przejmuj się, gdy inwestorzy przesadnie reagują na rynek. Nie trać głowy, gdy inni ją tracą, a będzie to z korzyścią dla Ciebie" Warren Buffett
[edytuj] Trudna droga do bogactwa
Jak widać, gdy w grę wchodzą duże pieniądze, obiektywizm odchodzi na bok, emocje biorą górę, a straty rosną. Jak się przed tym przestrzec? Jak skorzystać tam, gdzie większość traci? Na wstępie należy zaznaczyć, iż nie ma łatwych i pewnych dróg do bogactwa. Jednak inwestowanie w wartość, strategia inwestycyjna Warrena Buffetta, według magazynu Forbes, najbogatszego człowieka na świecie, jest uznawana obecnie za najlepszą w historii inwestycji. Dlaczego? Piękno inwestowania w wartość polega na jego prostocie. Należy jedynie umiejętnie rozpoznawać okazje cenowe, trzymać się z daleka od giełdowych baniek spekulacyjnych i nie ulegać zgubnym emocjom [10].
"Kupuje się część konkretnej spółki, a nie tylko coś, co wyobraża rzeczywiste przedsiębiorstwo." Warren Buffett
Ojcem „inwestowania w wartość” był Benjamin Graham (1894-1976), przypuszczalnie najbardziej wpływowy inwestor wszechczasów. Jego książki, m. in. „Inteligentny inwestor” (biblia inwestujących na giełdzie papierów wartościowych) stanowią klasykę w swojej dziedzinie. Życie i dzieło Benjamina Grahama zainspirowały wielu najsłynniejszych dzisiejszych inwestorów, wśród nich Warrena Buffetta. Inwestowanie w wartość opiera się na poszukiwaniu wartościowych spółek, których ceny akcji są niższe od ich rzeczywistej wartości – spółek niedoszacowanych przez rynek. Wybór takich spółek opiera się na skrupulatnej analizie fundamentalnej i nie powinien się kierować przeświadczeniem o przyszłym docenieniu ich przez rynek. Inwestując w wartość, kupujemy część spółki i stajemy się za nią odpowiedzialni. Ponadto jest to strategia długoterminowa, a więc inwestora musi charakteryzować cierpliwość i nieczułość na zachowania rynku. Popularne podejście stosowane przy inwestowaniu na giełdzie zakłada kupowanie, gdy ceny rosną lub rynek wykazuje trend wzrostowy i sprzedawanie gdy spadają, ale gdzie w tym racjonalizm ekonomiczny? Okazuje się, że niewielu inwestorów osiąga stałe zyski z podążania za trendem. Warren Buffett zgodnie ze swoim nauczycielem Benjamin’em Graham’em obalają ten powszechnie akceptowany pogląd i radzą coś wręcz przeciwnego – drogi inwestorze, drżyj (sprzedawaj) gdy inni są zachłanni (kupują) i bądź zachłannym gdy inni drżą.
"Kiedy już wybierzesz właściwą spółkę, możesz pozwolić na to, aby inni martwili się o giełdę." Warren Buffett
Autor: Jovanka Uliver Romaniuk
BIBLIOGRAFIA
- Finanse behawioralne, Wojciech Matuszczak, MBA, Numer 1/2005 rok.
- http://www.biznespartner.pl
- http://www.dirtgardener.com
- http://www.inwestycje.pl/gpw/aktualnosci_gpw/jak_zachowuja_sie_inwestorzy
- http://www.theaustralian.news.com.au
- Rynki finansowe, A. Sławiński, PWE 2006, str. 61.
- Ibidem, str. 167.
- Ibidem, str. 168.
- http://www.ioz.pwr.wroc.pl/z5/przedmioty/Psychologia_ryzyka_finansowego.htm
- Mała książeczka o inwestowaniu w wartość, Christopher H. Browne, MT Biznes, 2007.
- Psychologia inwestowania, Martin J. Pring, Oficyna Ekonomiczna/Dom Wydawniczy ABC, 2001.
